文｜陈胤默张明
2021年4月-5月，人民币对美元呈现快速升值趋势。2021年3月31日至5月31日，人民币对美元汇率中间价由6.5713上升至6.3682，升值幅度达到3.1%。2021年5月31日，人民币对美元汇率中间价突破了6.40这一关口，达到6.3682，创下2018年6月以来的新高。
我们基于如下公式对人民币汇率升贬值预期进行测算：人民币升贬值预期=（人民币对美元即期汇率-香港NDF市场12个月人民币对美元远期汇率）/人民币对美元即期汇率。如图1所示，虽然人民币在短期内出现较大升值趋势；但从总体来看，市场还是存在长期贬值预期，但近几个月的贬值预期已经显著缓解。
图1人民币汇率走势图
2021年第二季度人民币对美元汇率出现显著升值的原因有如下三点：一是美元指数贬值。2021年3月31日至5月31日，美元指数由93.18下降至89.84，贬值了3.6%。美国长期国债利率的回调，及全球经济政策不确定性有所回落，是本轮美元指数回落的重要原因。二是短期证券投资基金涌入，尤其是北上资金大量流入中国A股市场，推动了人民币对美元汇率的升值。2021年4月1日至5月27日，北上资金净流入A股市场规模达到1037亿元，既超过了2021年一季度的999亿元，也接近2020年全年累计净流入的一半。三是新冠疫情影响的错位，提升了中国企业在全球产业链上的重要性。2021年一季度，中国货物贸易顺差为1171亿美元，显著高于疫情前的2019年一季度。2021年4月，中国货物贸易顺差达到429亿美元，显著高于2021年一季度月度均值。
从具体调整的措施来看，央行、外管局可以采取如下几类方式：直接干预外汇市场、委托特定机构在外汇市场进行操作、调整外汇存款准备金率、引导市场预期、对跨境资本流动管理进行调整等。
图2人民币汇率走势与逆周期因子调节分析图
第二，央行提高外汇存款准备金率以此来加强金融机构外汇流动性管理。自2021年6月15日起，外汇存款准备金率由现行的5%提高到7%。央行历史上曾三次上调外汇存款准备金率，分别于2005年、2006年和2007年执行。在2007年，外汇存款准备金率上调幅度最高达5%。时隔14年，央行再次提高外汇存款准备金率，且上调幅度高达7%。本次调整力度和幅度之大，远超历次调节幅度。外汇存款准备金率的上调，使得银行短期需要获取更多的外汇头寸，用以应对高达7%的外汇存款准备金率的要求；这增加了银行间卖出人民币，买入外汇的交易行为，外汇需将有所提升，以此实现缓解人民币升值压力的目标。
第三，外管局继续加大QDII额度发放，调节跨境资本流动。根据外管局6月2日公布的最新合格境内机构投资者（QDII）投资额度审批情况表，其新向银行、证券、保险、信托等17家金融机构，发放103亿美元的QDII额度。截至目前，外汇局累计批准173家QDII机构，投资额度达1473.19亿美元。QDII额度的不断扩容，可调节跨境资本流动，促进跨境资本流出，增加人民币交易结算，以此来缓解人民币升值压力。
总结而言，当汇率升值贬值幅度较小时，央行不会进行干预。而当短期内人民币对美元汇率升值或贬值幅度过大时，根据汇率走势的方向，央行会有的放矢地采用不同的调节工具。例如，在汇率出现贬值预期时，央行更有可能采用逆周期因子进行调节；而面临较大升值压力时，央行往往会通过公开市场操作积累外汇储备、调整外汇存款准备金率、调节跨境资本流动等方式，对外汇市场进行调节。
笔者认为，今年人民币对美元汇率将在6.2-6.7范围内波动，中枢水平在6.4-6.5上下。具体到今年下半年，考虑到美元指数可能前低后高，人民币对美元汇率可能呈现出前高后低的走势。
作者张明为中国社科院世经政所博士后、中国社科院金融所副所长；陈胤默为中国社科院世经政所博士后；编辑：王延春